从盈利质量看，白酒、专营连锁、纺织服装行业的ROIC的持续上升，酒店行业ROIC近一年触底回升。1）白酒、专营连锁、纺织服装行业ROIC持续上升，盈利质量向好；前期ROIC下滑严重的酒店行业近几个季度也表现出趋势性的回升。2）家电、乘用车行业ROIC于2021H1有所修复，尽管此后受到成本和疫情冲击出现回落，但整体具有一定的韧性。3）调味品、生猪、百货等行业的基本面分别受成本上升、行业周期、疫情防控等影响较大，ROIC大幅回落至低点。

白酒、种植业现金流质量持续提升，酒店及餐饮、一般零售现金流状况显著改善。以经营活动产生的净现金流与营收比值的同比变化来衡量行业经营业绩的“含金量”。1）白酒、种植业现金流比率持续提升，盈利质量较好；而速冻食品、黑色家电现金流比率最近一个季度出现大幅提升，未来持续性仍需观察。2）酒店及餐饮行业2021年起现金流比率触底回升，表明疫情下的经营压力边际缓解。3）一般零售现金流比率稳步提升，一方面由于疫情影响，整体营业收入的基数下滑，另一方面也体现了现金流稳定流入的经营性质。

盈利确定性强与现金流改善：大多数消费行业在疫情反复冲击下财务质量羸弱，但白酒行业多个指标都显示绝对优势。推荐：白酒；

·消费股超额收益的股票定价来源：盈利增速占优和确定性溢价。1）盈利是股票定价模型中最核心的因素，盈利增速占优是消费股引领风格切换的主要原因。在行情早期，消费股相对周期/成长的盈利增速从落后转为领先。2）较高的盈利稳定性使消费股在大盘震荡期亦可获得一定的相对收益。消费行业ROE相对经济周期波动不敏感，而消费行业年度相对收益与前一年Wind全A振幅的相关系数达41.6％。这意味着，股市剧烈波动之后，市场更愿意给予消费股确定性溢价。

1） 历史规律适用性有限；2） 经济增长压力超预期。

1.2. ：消费升级驱动消费白马结构性行情

供给侧出清，行业龙头逆势扩张，消费者服务、农林牧渔行业的集中度显著提升。疫情发生后，消费者服务行业的需求端受到疫情影响最为显著，很多企业入不敷出、持续亏损；生猪行业则受到自身行业周期进入低谷的影响，前期供给过剩导致生猪价格走低。此时，抗风险能力较低的单体店和个体农户加速退出，间接带来行业集中度的进一步提升，稳健经营的龙头公司将在行业复苏后具有更大的盈利弹性。